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《红周刊(博客,微博)》特约作者 聚益投资莫非
去产能比之去库存更为棘手
考虑到库存周期和经济周期的密切关系，分析师们从去年开始就不断猜测本轮去库存几时完成。遗憾的是，比经济猜底的工作更不靠谱，企业库存至今未见有显著的去化迹象。从已经披露的A股2012年' 中报信息看，上市公司的存货状况同比、环比依然增加，4.73万亿元的存货总量达到了历史最高位。这个数字比去年同期增加了0.8万亿；而2008、2009年金融危机时的上市公司存货同期' 数据不过是1.8万和1.96万亿元。这种直观的数据比较结果显然是令人沮丧的也是令人惊诧的，我们现在可以知道最近几年来企业的库存增加量之巨，无疑这也是四万亿刺激政策的后遗症之一。
事实上，适用于传统经济周期中的存货周期逻辑，置身于如今的中国宏观背景，已经不再具有以往的说服力。去杠杆的压力可谓是全经济社会单元普遍面临的长期挑战；而从中观和微观的角度看，去产能比之去库存更为棘手和关键。' target='_blank' >统计局曾做过统计，2009年二季度时，纳入统计的24个行业中有22个行业呈现不同程度的产能过剩。就目前情况看，四万亿之后的产能大释放加之时下的需求不振，情况比之当初应该更为严峻。一般而言，行业产能利用率的盈亏平衡点大致在75%-80%之间；产能利用率达到90%，产品才有提价空间。而据IMF报告，中国目前的产能利用率只有60%。IMF的数据可能有些夸张，但包括所谓' 新兴产业在内的中国各行业的产能普遍过剩，有的重资产行业已经再难有所谓产能周期的新空间，看上去很滋润的白酒行业的去库存可能才刚刚开始，却是不争的事实。
可见，落后产能的严重堆积，产能利用率的严重不足决定了中国企业糟糕的盈利现状和不容乐观的前景。如果说股市的涨跌说到底还是聚焦企业盈利，那么，从补库存的预期来寻找A股上涨的理由，只能把这种上涨界定为反弹；而显然即便出自于这种推动力的反弹，仍然需耐心等待。
美国推出QE3之后，不少专家担心国际热钱卷土重来冲击中国房价、物价；而部分国内投资人也寄望于上游商品的补库存预期，特别是QE之后全球风险偏好提升传导至国内。正如我指出的，“中国经济和中国股市的根本问题在于自身，股市涨跌的根本逻辑也不在海外”。尤其需要明确，本次QE的出台，并非起因于欧美债务危机恶化。随着经济好转，华府逐渐从金融拯救和战争泥淖中抽身，有助于缓解当前其看似沉重的债务，这才是本轮QE3的美国当前乃至未来的大背景。
从实业投资的资本回报也可以看出当前美国经济内生动力之强韧，以ROE来考量，中国企业当前的ROE水平不到10%，而美国的ROE在18%左右。这种从宏观背景或单位资本的收益回报比较可知，QE3并不会改变国际资本从中国流出的趋势。数据显示，今年1~7月，中国外汇占款月均增量352亿元，远低于去年月均2316亿元的增长额。8月金融机构外汇占款较7月减少1743.4亿元，延续了7月出现的下跌态势且跌幅较7月扩大。
中国经济宏观的大拐点已至，这次基本面终于可以圆满地解释Ａ股的深度低迷，一边是排起长龙的企业IPO，一边是解禁之后产业资本绵绵不绝的抛盘；A股早些年为国企输血，近些年践行着“让一部分人先富裕起来”的社会财富再分配理念。为什么中国没有' target='_blank' >巴菲特、没有' target='_blank' >乔布斯；为什么A股“罕见”投资价值？无需专业梳理，一样脉络清晰。
如此看来，处于经济转型背景之下的A股，只要广大中小投资者缺乏真正公正而有效保护的状况没有根本改变，只要这个市场依然强调绝对融资功能而空喊价值投资的口号，或有反弹但走牛机会渺茫。市场反弹的动力如果不是出自于超跌本身，那么就来自于风险偏好的改善。
回到时下，现实地看，反弹的产生无论是基于技术性超跌还是基于换届选举前的维稳，这两点和当前的市况都是吻合的。但9月7日的反弹成果至今已被抹平，' 沪指创出了43个月新低。这反映了投资人对货币和经济政策预期回归冷静或失望的同时；由于存量资金博弈的局面并未改观，10月初' 创业板巨额' 限售股解禁带来的市场冲击扩散效应已经显现。2000点的整数关口，我依然相信大会之前A股的破位下跌将促发反弹。■
