何诚颖：宽松信贷下的增长停滞分析顺水鱼财经

证券总裁助理、发展研究总部总经理何诚颖(图片来源：和讯网) src="http://i4.hexunimg.cn/2013-05-06/153822230.jpg" align=middle>
国信证券总裁助理、发展研究总部总经理何诚颖(图片来源：和讯网)

本文章内容为作者应和讯网专栏之邀，独家授权和讯网发布。和讯网邀请各界名家开设专栏，为读者提供趣闻博见。请读者关注更新。

中国经济增长不断下滑，以及增长的可持续问题成为近期各界关注的焦点。2013年4月，公布的中国的采购经理指数（PMI）为50.6，较3月的指数下跌0.3个点。PMI指数的下跌预示着中国制造业活动的放缓，特别是新出口订单大幅减少。按照惯例，如果PMI高于50，说明制造业活动呈扩张趋势，反之亦然。4月的PMI下降，说明中国经济增长呈现疲态。

宽松信贷下的增长停滞

不少研究者认为PMI的下降可能会刺激政府出台更多的经济刺激政策。但是，什么样的经济政策会比最为宽松的货币政策来得刺激呢？今年第一季度中国的货币信贷极为宽松，但经济增长却异常乏力。这似乎表明依靠宽松的货币政策来刺激经济增长的努力正在失去意义。或许经济增长的疲软并不令人担心，真正令人担心的是在货币信贷扩张的背景下，经济增长依然疲软。

根据相关" 数据显示，截止2013年第一季度，" 中国信贷余额与GDP的比值为195%，而在2008年，该比值仅为129%。信贷余额与GDP的比值过高，说明中国的经济存在一定的风险，而且持续增长的前景值得忧虑。实际上，也有不少的研究者认为，本季度所发的信贷资金可能被用于之前贷款的偿付，而之前的贷款大多都被用于为增长目的而上马的投资项目。这很可能意味着，这些项目不少已经“烂尾”，并且正在变得无利可图。

这种经济运行模式是危险的，这可能会进入一个死循环——滞胀。而经济一旦陷入滞胀，一切的努力都将显得那么苍白无力，经济的持续增长将变得遥遥无期。

经济增长的“非效率”终止

也许未来中国经济的增长将放缓，甚至放缓的幅度会有些出人意料。毫无疑问，中国近三十年来的经济增长是粗放型的增长。中国近三十年的高速增长得益于对基础设施的投资，铁路、公路和基建首当其冲。但是，基础设施的投资具有饱和性，特别是在制度环境不够完善的情况下，对经济增长的追求成为了各个地方政府比拼政绩的有效手段，效率自然就无从谈起。因此，从2010年开始，中国在基础设施上的固定资产投资比例已经从30%下降到20%左右，依靠投资来拉动经济增长的模式显然是无法持续的。

中国的资产回报率是低下的，并且产能过剩。以2011年为例，该年的增量资本产出率为4.6，即要获得1个单位的产出，需要增加4.6个单位的资本投入。该值为20年来的最高值，这说资本投入对中国经济增长的贡献正在降低，依靠投资增量来获取的经济增速不可持续。

值得注意的是，对于基础设施的建设基本都是由国有部门来完成的。这意味着大量的信贷资金由国有部门来使用，由于国有部门与生俱来的非效率性，有限资本的滥用也是造成经济增长非效率的重要原因。此外，劳动力供应增长率的放缓，地方政府财政矛盾的增加、地方政府债务危机的加重，以及房地产风险的增加都可能加大中国经济增长“非效率终止”的可能性。

经济增长的“良性循环”

一国的经济增长主要依靠投资、出口和消费“三驾马车”，而中国在近三十年的发展过程中，主要采用增加投资和扩大出口的方式来进行的。目前的情况是，投资和出口的经济拉动作用在不断减小，同时信贷的强度也在不断的恶化。为此，转变经济发展方式已经是不可改变的选择。

转变经济发展方式意味着要鼓励大众消费，发展第三产业。同时改变过去依赖投资和出口的局面，即要减少对重工业、房地产业、制造业以及出口产能的投资。这个发展路径看起来似乎困难重重，因为这需要政府改变以往的、倾向于国有部门的分配方式，促使更多的资源划分到非国有部门，同时也要改变利于国有部门的政策导向。用" 李克强总理的话来说，改革进入深水区后，“触动利益往往比触及灵魂还难”。但他也宣示，“再深的水我们也得，因为别无选择”。

增长方式转变对投资的预示

经济增长方式的转变不可避免。那么，对于投资者来说，增长方式的转变又有什么样的预示呢？

一般来说，投资应当进入社会有需求的领域。我们应该更深入的思考，增长方式转变后，哪些是能给投资者带来巨大收益的领域？什么是真正困扰中国社会和家庭的问题？中国目前急需解决什么样的问题？这些答案其实并不难发掘，例如城镇化、环境污染、食品安全、交通拥堵、医疗服务、养老以及教育等等。

何诚颖：经济学博士，高级经济师，研究员（教授），国内著名金融证券专家，深圳市地方级金融领军人才，享受政府特殊津贴专家，国信证券总裁助理、发展研究总部总经理，博士后工作站办公室主任。

未经和讯网许可，任何机构、媒体、个人不得转载、发布此稿件，违者将依法追究相关责任。

【独家稿件声明】凡注明“和讯”来源之作品（文字、图片、图表），未经和讯网授权，任何媒体和个人不得全部或者部分转载。如需转载，请与010-85650688联系；经许可后转载务必请注明出处，并添加源链接，违者本网将依法追究责任。