价值投资为何今年受挫顺水鱼财经

财信网（记者 徐霄）牛市仍在向纵深推进，但今年以来，以' 创业板为首的成长股风光无限，信息严重不对称的并购重组股更是牛气冲天，次' 新股也是一骑绝尘，其中创业板市盈率已经达到140倍，而以银行股为首的价值股却持续处于低潮期，平均PE不足10倍，估值落差巨大。价值投资为何今年受挫?未来还有戏吗?

嘉宾

刘云峰/大同证券(博客,微博)策略分析师

李泓灏/' target='_blank' >民族证券财富中心副总

事件

MSCI影响基本被市场理性消化

' 大众证券报和财信网：本周三晨，' 美国指数供应商MSCI明晟表示，将推迟将A股列入该公司的一个指标指数，原因是中国还有几项投资限制，包括限制资金进出、结算风险、投资配额等，MSCI将与' target='_blank' >证监会协作，待这些问题解决之后就会宣布纳入A股。你认为这一事件对股市的影响是否已经被最近三天的市场所消化?

李泓灏：目前我国资本市场开放仍面临诸多限制，市场对此早有认识，机构之前普遍预期此次MSCI将A股纳入其' 新兴市场指数的可能性不大，投资者对此事并无过高期望。即使此次A股纳入MSCI指数，短期外部资金的直接流入亦有限，难以对日均成交量过两万亿元的A股产生太大影响。未来资本市场将更加开放，国内与国际市场的互联互通将继续加速，MSCI纳入A股是迟早的事，这将给国际资金配置A股提供更多的渠道。即便如此，从国际经验来看，一个市场要被纳入到MSCI新兴市场指数中，一般都要耗费相当长的一段时间，是市场逐渐接纳和适应国际投资者所必须经历的过程。此事件短期可能影响市场情绪，带来一定波动，但这一结果对市场走势实际影响并不大，市场可理性消化，未来A股走势仍决定于国内基本面。

刘云峰：仅就该事件而言，目前市场基本已将其影响消化，原因如下：第一，在A股是否被纳入MSCI的表决之前，虽然媒体很关注，但市场并没有太过明显的有针对性的炒作，没有这种强烈的炒作，失望情绪也就不会很强;第二，虽然本次并未纳入，但是在技术性问题解决之后，随时可能被纳入，希望仍然很大;第三，按高盛之前的预测来看，A股被纳入后，将在未来10年为A股带来1500亿美元的净流入，平均到每年约150亿美元，而且一般情况下还是先慢后快的节奏，这相比于近两年A股新流入的入市资金，规模并不算很大，未被纳入对市场的影响也相对有限。当然，由于被纳入后成份股的选择会对蓝筹股有利，此次未被纳入，可能会影响蓝筹股的表现，从而且使市场风格转换延后。

杠杆

场外配资对小盘股影响更大

大众证券报和财信网：证监会严查场外配资行动一直牵动市场神经，尤其是' howImage('stock','1_600570',this,event,'1770') 恒生电子(' 600570,' 股吧)的HOMS系统接入端口，多家' 券商已准备全部关闭该系统，但又有消息称，恒生电子已经放弃HOMS系统，准备设计新系统替代之，另外，通过' 信托通道配资的行为依然故我，这部分资金量更大，你对此如何看待?会否扰动市场投资方向?

刘云峰：本轮' 行情带有明显的资金推动特征，推动市场的资金的很重要的一块，便是杠杆资金，对于杠杆资金的管控必然会对增量资金构成影响。目前，两融之外的融资，其杠杆倍数基本都超过甚至远超两融，由于这些高杠杆资金的成本较高，其对于' 业绩回报的要求也会很高，所以投机性更强，对盘子较小、股价弹性较强的' 股票 更为偏好，因此，对于这些配资行为的管控，短线上可能会对小盘股或题材股的影响更大一些。

李泓灏：来自中国证券投资基金业协会' 数据，截至4月20日，国内完成登记备案的'私募管理人数量达10095家，资产规模已达约2.5万亿元。根据恒生电子公司数据显示，截至6月11日，2015年发行信托产品投资证券市场总规模为937亿元，假定全部是配资，千亿规模相对整个私募市场和近期两市每天2万亿的成交量占比低于5%。证监会严查场外配资行动，对于市场的影响更多的是心理层面的，总体对市场投资方向影响不大。

创业板

通过两融参与创业板风险大

大众证券报和财信网：继' target='_blank' >国盛证券将全部创业板股票 调出两融标的不久，' target='_blank' >国泰君安也将21股调出融资标的，不过，又有消息称，监管部门在修订' 融资融券管理办法，其中一项重大变化是，两融合约满6个月后可能不用强行平仓了，可以展期一二次。对于两融这一紧一松，你如何看?对创业板影响几何?

李泓灏：目前创业板PE约为140倍，其估值存在严重不合理性，盈利能力已经无法支持如此高的股价,从风险控制的角度考虑，将涨幅巨大的创业板调出两融标的是对投资者的一种保护。另外从融资规模看，现在融资额度逼近天花板，在总规模无法增加的情况下，将创业板调出两融标的也是一种无奈的选择。创业板指数经过前期的快速上涨，使其对利空政策很敏感，因此，两融范围调整，短期内将使创业板指数承压。而两融合约可展期是符合国际惯例的，海外市场普遍允许客户融资到期后展期1～2次，这样方便客户更灵活的安排融资计划，同时从价值投资的角度考虑，放开期限后有助于培养长线投资者，减少集中平仓对市场的冲击，有利于业务的进一步做大做强和规范发展。

刘云峰：两融转常规虽然时间不长，但是在行情的推动下，其规模已相当可观，但不论是监管层还是证券公司，对两融的管理事实上都缺乏经验，既担心两融扩张过快，风险积累，又担心管理过度，引发风险。目前来看，创业板的风险的确是大了，通过两融参与创业板风险更大。就影响而言，券商对于创业板股票 两融的限制，对于创业板肯定会有影响，但单就这个事件的影响来说，可能并不如想象的大，首先创业板中的两融标的只有50多只，比例很低;其次，创业板前期的许多炒作龙头，比如' howImage('stock','2_300380',this,event,'1770') 安硕信息(' 300380,' 股吧)、' howImage('stock','2_300359',this,event,'1770') 全通教育(' 300359,' 股吧)等压根就没有被纳入两融标的，其照样炒作;所以，被调出两融标的并不能对创业板的炒作构成实质性影响。

价值

巨大估值差不可能一直维持

大众证券报和财信网：今年以来，以创业板为首的成长股风光无限，信息严重不对称的并购重组股更是牛气冲天，次新股也是一骑绝尘，其中创业板市盈率已经达到140倍，而以银行股为首的价值股却持续处于低潮期，平均PE不足10倍，其中的' howImage('stock','1_600000',this,event,'1770') 浦发银行(' 600000,' 股吧)、' 工商银行、' howImage('stock','1_601288',this,event,'1770') 农业银行(' 601288,' 股吧)的动态PE还不到7倍，对于如此巨大的估值偏差，你怎么看?价值投资为何今年受挫?未来可能会改变吗?

刘云峰：市场估值出现如此大的差异，是有多方面原因的，比如中国股民偏好炒小、炒新、炒概念，不喜欢长期持有，而银行股的概念确实较少，吸引力不强，投资者没有持有耐心;比如在改革与政策推动下，代表新兴行业的、创新类的股票 想象空间巨大，但银行股却受到政策负面影响;再比如市场做空机制并不完善，但仅有的少数几个可做空的工具，都集中在权重类股票 上，无法抑制创业板和次新股的炒作。当然，除了我们列举的这些之外，还有其它许多原因，但无论有多少原因，这么大的估值差距还是不正常的，不可能一直维持下去，未来要么低的升上去，要么高的掉下来，直到回归到一个相对合理的估值差上。但总体而言，之前市场对于银行股的预期过于悲观，长期来看，银行股仍有较大的上涨潜力。

李泓灏：从历史经验来看，任何一次经济结构的转型，都伴随着1-2个' 新兴产业的崛起，市场给予更高的估值还是可以理解，同时在管理层不断力挺的背景下，资金追逐成长股的情绪被放大，当然股价一旦偏离价值太大，必然会有反作用力。今年以来价值股之所以表现不好，主要缘于今年上半年经济下行的压力逐步加大，在经济不好的时候，市场缺少的是增长，而不是便宜的股票 ，因此资金追踪业绩弹性更好的创业板' 个股就不足为奇。我认为，随着经济的企稳、复苏，价值股的估值优势会再次被市场挖掘。

市值

回避基本面差的市值管理股

大众证券报和财信网：今年涨幅巨大的股票 ，其市值多数偏小，但涨速极快，不经意间，已经涨成苍天大树，这其中，难免有一些编故事造题材推升股价，证监会已经为此布置了证监法网行动，但在牛市中似乎早已被市场投资热情所湮灭，你认为这些小股票 是否存在股价被操纵的可能?它们是否已经积聚了较大的股价回调和政策风险?

李泓灏：今年市场持续火爆,很多小市值的股票 价格一飞冲天，涨幅惊人，个别股票 确实上演了一把“乌鸡变凤凰”。牛市背景下，市场投资热情高涨，质地较好的上市公司获得大量的可发展资金，股价上升较快似乎在情理之中，但难免有个别上市公司利用牛市背景编造题材误导投资者以达到 “市值管理”的目的。股价波动是市场永恒的主题，也是市场魅力所在，但需要公司内在价值相应做出变化来配合。做为我们普通投资者来说，应在分享牛市成果的同时，也要注意保护自己，回避没有基本面支撑的个股来避免股价回调和政策风险。

刘云峰：这一段时间快速上涨的股票 有没有被操纵的可能，我们不敢妄下结论，但是从证监会的法网行动来看，的确是有一些公司存在各种各样的操纵股票 或者误导投资者的情形的。但无论有无股价操纵行为，这些股票 中的许多个股的上涨都明显偏离了合理估值，也的确积累了较大的调整压力，只是由于还仍有新资金的不断推动，这些调整压力并未转变真正的调整，风险仍在那样聚集着，未来一旦遇到像被证监会调查等情况，调整可能就不可避免，对于投资者而言，坚决回避这些有问题的公司，谨慎对待那些估值过高的股票 或是一个不错的选择。

利益

资源优化配置需要共同努力

大众证券报和财信网：对于今年涨幅巨大、市值成长快速的上市公司来说，最受益的并非二级市场上的中小股东，而是企业的大股东，有人认为这是对他们当年创业的一种奖赏，也有人认为，和非上市的同行业企业相比，上市前后差距巨大，资源未必向最优秀、最需要的企业配置，股价暴涨反而加剧了投机之风，你认同哪一种观点?如何才能让证券市场真正发挥资源优化配置作用，为大国崛起助力?

刘云峰：这两种观点都有道理，而且也并不冲突，建立资本市场的一个重要的原因就是可以让股权流转起来，对于无论是创业者还是早期投资人而言，都有一个可以利益兑现的场所，从而带动创业者和投资人的积极性，同时也可以通过资本市场的市场化运作，来优化资源的配置。但是A股目前离市场化确实还有较大的距离，首先企业上市困难，并非所以的企业都能上市，那么那些已经上市的企业就享有了优先的获取资源的机会;其次，国内投资者投资渠道有限，不能在更大的范围内进行投资，从而使资金大量涌入A股，造成了股价畸高，进一步加剧了资源配置的不平衡。未来通过 “注册制”改革、多层次市场的建立以及人民币的国际化，可以进一步提高资本市场的市场化水平，提升市场配置资源的有效性，从而最终助推国家综合实力提升。

李泓灏：首先，牛市的大背景下，大多数的上市公司市值都在成长，这是市场行为所决定的。而从长期角度看，在企业市值快速成长的同时，企业自身的业绩和成长性是公司是否能够长期支撑股价和市值的根本因素。虽然当前A股市场中不乏投机行为，一些业绩较差、纯题材炒作的公司股价持续暴涨，但这些伪成长、只顾讲故事的公司的市值泡沫终将破灭。在我国目前深化改革和经济转型的大背景下，国家大力发展资本市场，推进“注册制”等市场顶层制度的改革，是落实国家自主创新战略、助力大国崛起的关键环节，证券市场充分发挥资源优化配置需要监管层、市场、投资者三方共同努力，树立健康的投资理念，让投资回归公司的基本面，将资金通过资本市场更有效的传导到符合国家政策、拥有核心竞争力的公司中去，助力大国崛起的“中国梦”。

新基

新基建仓选择呈现多样化

大众证券报和财信网：五月以来新成立基金规模已逾4000亿元，今年以来新基金总规模已近万亿元，这些新基金一旦分批建仓，是否会去接盘已经涨幅巨大的股票 ?在成长与价值之间，你认为它们可能会向何处倾斜?它们的建仓目标又最可能是哪些?

李泓灏：今年新成立的主动管理型股票 基金建仓主要宗旨仍将是以评估股票 的投资价值为准绳，不论是成长股还是蓝筹股，股价低于股票 估值的品种仍然是作为建仓首选对象，同时综合考虑股票 前期涨幅等风险因素，新基金将有很大概率优选今年以来的滞涨股。此外，由于今年新成立的基金包括了众多不同的主题投资类基金，相应的主题投资也将会使新基建仓的选择呈现多样化。但总体来看，' 互联网以及互联网+、' 国企改革、' 工业4.0等概念仍然是全年最大的主题，当然目前已经到了去伪存真、精选标的的阶段,成长性行业中龙头公司的价值将开始得到重估。综合来看，新基金对中国制造2025、医疗互联网、能源互联网、“' 一带一路”等关注度相对较高。同时，今年以来的滞涨的低价股、' 大盘股，其估值优势将更为明显，这些标的也在进入基金优选个股行列，陆续成为建仓对象的备选标的。

刘云峰：投资思路多元化是本次行情的一大特点，人们习惯性地认为基金更喜欢进行价值投资的观点可能未必会完全适合当前的市场，有些基金公司旗下多只基金持有某些爆炒的股票 ，媒体也广为报道，一些次新股的成交' 龙虎榜的买盘上也常常见到机构专用席位。由于有流动性的要求，一般而言，基金都会配置一些大盘蓝筹股，但是配置的时候是选择低配、标配还是超配，其结果是大不相同的，此外今年基金发行还有一个明显的特点，就是风格化特征明显，除了行业风格(如信息技术、TMT、军工)之外，还有些是概念风格，如制造业2025、一带一路、国企改革甚至还有并购重组基金，所以我们很难用成长和价值对他们的标的进行划分，只可以肯定一点，他们多少都会配一些蓝筹股，其它方面从市场实际来看，一般是越贴近市场的热点的风格基金，越受欢迎，投资者认购的也越多，规模当然也就越多，很容易被动造成强者恒强的局面。