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指数熔断机制对于发生极少数系统性风险时的市场波动有一定效果，有利于维护市场秩序，但是，对解决股市的过度投机和泡沫化而言，还是治标不治本
法治周末记者 汲东野
9月14日中午11点30分，" 上证指数、深证指数均以下跌收盘。结束了一上午紧张的工作，基金经理们迎来短暂的休息时间。国金通用基金管理有限公司指数投资事业部总经理兼基金经理宫雪接受了法治周末记者的采访，她的语速很快。
“如果不调整涨跌停板制度，同时实行指数熔断机制的话，在市场形势不稳的情况下，会让投资者更加紧张。”宫雪谈了她对即将引入的熔断机制的感受。
“" 个股10%涨跌停之上，又多了指数涨跌5%、7%的限制，到时候，基金经理都不知道该怎么操作了。”宫雪说。
9月7日晚间，上海证券交易所(简称上证所)、深圳证券交易所(简称深交所)和中国金融" 期货交易所(简称" 中金所)联合发布《关于就指数熔断相关规定公开征求意见的通知》(下称通知)。
据通知所述，为防范市场大幅波动风险，进一步完善我国证券市场的交易机制，维护市场秩序，保护投资者权益，推动证券市场的长期稳定健康发展，经中国证监会同意，上证所、深交所与中金所，拟在保留现有个股涨跌停板制度前提下，引入指数熔断机制。
近几天，股市上最热门的话题之一就是关于熔断机制的讨论。不同于从7月初开始的许多“国家队”救市举措，熔断机制因涉及到国内股市制度的完善，得到了市场、行业和学界更多的关注。
据法治周末记者了解，关于熔断机制的讨论焦点主要在于，其实施的必要性和实施利弊推测，除此之外，一些证券业专业人士也提出了相关的制度建议。
9月14日当日，A股遭遇了连续多日横盘后的大幅下跌，沪深300指数盘中最大跌幅为4.76%，接近了交易所拟设置的第一档熔断阈值5%。有媒体分析推测，此暴跌或引熔断机制加速出台。
“双重熔断”机制有望确立
什么是熔断机制？
一位金融专业人士这样形容：熔断机制好比是电路中" 保险丝的作用，在电路瞬间通过过量电流时会熔断，以保护电器不受到损害。
目前公布的“指数熔断机制”方案为：当沪深300指数日内涨跌幅达到一定阈值时，沪、深交易所上市的全部" 股票 、可转债、可分离债、股票 期权等股票 相关品种暂停交易，中金所的所有" 股指期货合约暂停交易，暂停交易时间结束后，视情况恢复交易或直接收盘。
具体来说，拟以沪深300指数作为指数熔断的基准指数；设置5%、7%两档指数熔断阈值，涨跌都熔断，日内各档熔断最多仅触发1次；分档确定指数熔断时间，触发5%熔断阈值时，暂停交易30分钟，熔断结束时进行集合竞价，之后继续当日交易，14：30及之后触发5%熔断阈值，以及全天任何时段触发7%熔断阈值的，暂停交易至收市。
对我国而言，熔断机制是一个“舶来品”，它起源于" 美国。1987年，美国爆发史上最大一次股市崩盘，" 道琼斯指数重挫508.32点，跌幅达22.6%。这次股灾后，人们重新审视程序化交易的影响、市场波动的风险及相应的价格限制制度。1988年，美国引入熔断机制。
此后，熔断机制逐渐演变为一种国际通用的市场价格稳定制度。除中国外，" 法国、日本、芬兰、" 澳大利亚、" 印度、马来西亚等大多数国家和地区的证券市场均设有熔断限制。
武汉科技大学金融证券" 研究所所长" 董登新教授认为，A股目前实施的10%涨跌停板制度和" 新股临时停牌制度都属于广义上的熔断机制。涨跌停板机制针对的是个股熔断，所以它防范的是非系统性风险，也就是个股暴跌或暴涨的风险。
“此次推出的沪深300股指的熔断机制是专门针对系统性风险的防范，是针对整个市场的一种熔断机制。”董登新告诉法治周末记者，我国" 现货市场和期货市场的“双重熔断”机制(沪深300指数熔断+个股涨跌停板制)有望确立。
董登新解释：“这个机制就像是排球比赛时，教练提出请求暂停的功能是一样的，一方面打乱市场暴涨或暴跌的节奏，另一方面给股民思考或冷静的时间和机会。”
知名经济学家宋清辉撰文认为，监管层之所以推出熔断机制，可以归结于“担忧”。
此前我国沪深300指数出现大幅度的涨跌并不多见，但是今年以来，尤其是近期股灾期间，出现频繁。
据宋清辉统计，以今年沪深300每日最高或最低指数涨跌幅表现来看，有5次涨幅超过了5%且有3次涨幅超过7%，有18次跌幅超过5%且有8次跌幅超过7%。这也意味着，如果熔断机制早已实施，A股市场今年已有23个交易日触发熔断，且有11个交易日触发熔断后停止交易。
" 南京证券研究所所长周旭接受法治周末记者采访说，目前市场波动较大，处于非正常时期，长期下去对于市场的发展很不利，在这种情况下，监管层出台这样的缓解措施是有意义的。至于效果会怎样，未来还需要验证。
北京大学经济学院副教授" 吕随启告诉法治周末记者，他认为：“即将推出的熔断机制告诉了投资者‘" 大盘指数不会下跌超过7%了’，对于投资者来说这是一种象征性的利好，但对于大盘来说，这实际上并不是利好。”
“双重熔断”带来什么
董登新说：“这个机制对于发生极少数系统性风险时的市场波动有一定效果，有利于维护市场秩序，但是，对解决股市的过度投机和泡沫化而言，还是治标不治本。”
法治周末记者了解到，多数业内人士均肯定了在发生暴涨暴跌时熔断机制的缓冲作用，但对于该机制的必要性和可能会带来的副作用，也都有一些业内人士提出了质疑和担忧。
吕随启说：“很多人以为，只要大盘能熔断，个股就不会那么惨。但事实上，大盘指数跌5%，股民手里的股票 也有可能都跌停。”
以9月14日为例，A股遭遇了连续多日横盘后的大幅下跌，沪深300指数盘中最大跌幅为4.76%，尽管最后半小时，" 招商银行、" 民生银行(" 600016," 股吧)等权重股大幅拉升，收盘时两市仍有1400多只股票 跌停。
就此" 行情有分析认为，即使存在以沪深300指数为主体的熔断机制，也是无法发挥作用的。可以说，指数熔断机制的影响仅限于该指数的权重股，对个股的风险更是无能为力，投资者应该清醒认识。
有网友评论：“指数没达标，千股已经跌停。”
吕随启分析说，因为今年6月末A股开始急跌后，大批上市公司通过停牌来躲避急跌。在很多股票 停牌的前提下，大盘下跌5%，就意味着可能很多股票 已经跌停了。
据统计，在7月初停牌浪潮最为猛烈的时候，两市近2800多家上市公司中，有超过1400家都高举了“免战牌”。截至9月11日收盘，沪深两市还有大约320家上市公司处于停牌状态。
熔断机制的实施对于降低投资者手中个股的风险没有作用，这几乎是业界人士的共识。法治周末记者了解到，他们争论最多的还是：在个股10%一刀切涨跌幅限制的机制下，沪深300指数熔断机制还是否必要？
吕随启认为在保留涨跌停板制度的情况下，实行熔断机制的意义不大。国外需要大盘的熔断机制，是因为国外的个股没有10%涨跌幅度的限制，当大盘出现特别大的波动，个股的波动幅度可能会非常大，可能会非常惨。
宫雪也认为这样的“双重熔断”没有必要。在不调整涨跌停板制度的前提下，实行熔断机制会给投资人带来更多的紧张。
“相对于7%，5%的熔断现在还是比较容易触发。本来市场形势不稳，再加上‘频频’熔断可能出现，会让投资者更紧张。在个股10%涨跌停的基础上，还要加上个5%、7%，基金经理到时候都不知怎么操作了。”宫雪说。
多位行业专业人士认为，不仅不必要，而且可能还会出现一些副作用。
一位大型公募基金的基金经理也指出，在我国已经有10%涨跌停板的基础上，两档熔断的实际意义并不大，反而容易让整个交易缺乏连续性。他表示如果市场处于非理性状态，熔断后是否会导致趋势变得更加剧烈需要探讨。市场有惯性，停下来之后是否会引起更多人“追涨杀跌”？
而另一个基金行业担心的问题在于，双重熔断是否会加剧跌停时的流动性问题。
一名基金业协会工作人员对法治周末记者解释说，此次股灾，一些基金公司就面临了流动性不足的问题，因为受跌停板的限制，股票 不能一次跌完又无法进行买卖，一些基金公司只能把一些好的股票 卖掉来补充这些股票 的流动性损失，这样导致全盘流动性受到影响。
对于开放式基金的场外" 申购和赎回，宫雪解释说，因为没有流动性，场外申购赎回对于基金的管理是非常糟糕的事情。
不过，上述基金业协会工作人员说，对于基金公司来说，尽管这个问题很严峻，至今为止也没有出现基金无法赎回的事情发生。
呼吁取消“涨跌停板”恢复“T+0”
在对于双重熔断机制必要性和是否会产生副作用的讨论和争议中，业内人士也纷纷提出了他们认为可以有利于稳定市场、有利于市场发展的制度和规则。其中，在大盘熔断机制即将推出的前提下，放开个股涨跌停和恢复T+0交易的呼声最高。
宫雪建议说：“如果能取消掉涨跌停板的限制，我觉得熔断机制是件好事。”
“事实上，个股的涨跌幅限制和大盘熔断机制的作用是相背离的。”吕随启说，“既要稳定大盘，又要投资者有风险意识，可以把涨跌停板取消，施行大盘熔断。”
“放开个股的涨跌幅限制，才会提高投资者的风险意识。对个股管的太多，反而会助长投资者的投机心理。当所有人投机心都重的时候，追涨杀跌，大盘能稳定吗？所以要放开个股涨跌幅限制，用熔断机制稳定大盘。”吕随启说。
周旭认为：“市场出现连续性波动比较大的情况，股指期货和股票 现货交易制度的不对等也是重要原因。”
“我认为，未来我们期货和现货市场的联动性肯定会越来越强。在这种情况下，" 中国资本市场现存的股票 ‘T+1’，但股指期货‘T+0’的交易制度存在比较大的差距。这个差距会造成现货、期货市场的不对等，会造成市场大的套利现象出现。所以，在推行熔断机制的前提下，建议能恢复股票 交易T+0的交易机制。”周旭说。
北京大学光华管理学院金融系教授兼系主任刘玉珍公开撰文指出，股票 市场T+1和涨跌停板制度出台的本意是保护投资者。而实践证明，T+1交割只能让中小投资者被动承受隔夜波动风险，大机构、大资金却可以借助信用交易实现日内风险对冲；而涨跌停板制度的设计原来是希望稳定股价，但也可能造成助涨助跌，也会让部分散户错误以为A股市场风险可以控制，反而忽视中长期风险。
董登新则借鉴了纽约证交所的做法，他提出建议：“为了防范大盘股指的巨幅波动，可以筛选一批主要的大盘蓝筹股，像美国一样，建立个股的熔断机制。”
他建议：“因为上证综指是国内外投资者最看重的股市风向标。除了设立沪深300指数熔断机制之外，还应该设立稳定上证综指的个股熔断机制，筛选20个最大权重的个股，再设置涨跌幅为5%或7%的个股熔断。”
“如此一来，增加对上证综指最大权重的20个个股的涨跌熔断，那么，上证综指想要到涨跌5%或7%都很困难。这样可以更加主动地防范大盘股指的巨幅波动，而且也不会大面积的影响其他个股。”
