桂浩明：警惕股市杠杆重启顺水鱼财经

去年股市的大涨，无疑是与杠杆资金的大量使用有关。当时人们对政策的感受就是实体经济要降杠杆，而资本市场则要加杠杆。杠杆资金的大量入市，的确营造了一个大牛市，但同时也带来了一个超级泡沫，但随着时间的推移，市场风险急剧堆积，监管部门不得不采取措施来降杠杆，其后也就有了股市的持续下跌。值得人们注意的是，自去年下半年来，监管部门不但对违规入市的资金进行了严厉的驱赶，也对其自身的一些政策作了调整，譬如大幅度提高了' 融资融券的' 保证金比例，另外对于以融资为目的的收益互换业务也进行了限制。总体来说，是在实质性地降杠杆。

当然，与此同时人们还发现，实体经济似乎又开始了新的加杠杆进程，特别是在' 房地产领域，首套房首付比例的下调，公积金贷款比例的提高，就是这些方面的最新进展。当然，其中还有闹剧性质的东北某市大学毕业生“零首付”政策。在央行明确宣布货币政策是稳健中“略带宽松”的背景下，市场流动性状况得到了进一步的改善，而这就自然使得人们去想象什么领域会进一步加杠杆的问题。当然，现在看来房地产是在加杠杆，只是从市场反应而言，恐怕还是有点不同的声音：如此之高的房价还能加杠杆，那么股市是否也可以加点杠杆呢？

最新的消息是，已经有' 券商提高了融资融券业务中' 股票 市值的折算比例，这样也就在无形中给股市增加了杠杆。这样做有必要吗？它能否带来股市全面提升杠杆率的局面呢？

在笔者看来，现在房地产加杠杆，有关部门的出发点倒未必是要怎样让房价涨上去，而是要解决高库存问题，通过为刚需及改善性需求的入市提供更多的金融支持的方式，实现房地产的软着陆。当然，在那些一线城市，是否有这样的必要，以及在其它城市，这样的初衷是否能够达到，则是另外一个问题。而就股市而言，融资融券业务在理论上是一种逆调控工具，应该是在股市下跌时加杠杆，在' 行情高涨时减杠杆。当然，由于各方面的原因，在实际操作上情况未必是这样的。但在现在这个时候，一些券商提高了融资融券中相关股票 市值的折算比例，应该说是一项正确的行为，这本身是为了让融资融券发挥好应有的逆调控作用，而不是让它在极端行情中推波助澜。而这与资本市场的加杠杆，就不完全是一回事情。

现在需要研究的是，就资本市场的大局而言，是否存在大力度加杠杆的可能呢？笔者的答案是否定的。资本市场的走势，在本质上取决于实体经济，在目前的经济格局下，股市的估值更多是存在向下调整的空间，这个时候无原则地向其释放流动性，很可能是会制造更多更大的泡沫。进一步说，现在的市场机制也不完善，投机的氛围还是很浓重，而相关部门对于资金流动的把控能力又较为有限，因此大力度加杠杆本身就存在一定的操作风险。所以，就目前而言，资本市场加杠杆是个伪命题，因为它是脱离市场运行的实际。即便有券商调整了在融资融券中的一些做法，更多也还是一种技术措施上的回归，不能认为是总体上加杠杆的举措。

其实，自股灾以来，有一个问题一直没有得到深入的研究，这就是' 中国资本市场的杠杆率大致在多少是合适的，在不同杠杆率的情况下，又应该实施怎样的风险控制政策。如果这个问题研究透了，那么对于现在股市是否需要（以及能够）加杠杆的问题，人们也就会有比较一致的观点了。

□ .桂.浩.明 .金.融.投.资.报