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观点简要：
1．采暖季坐实，执行力度不及预期，利润过高（现货利润600元/吨），已超越钢厂（现货下降利润不及500元/吨），引发下游打压焦价。
2．下游钢厂库存健康，补库积极性不佳，中游贸易商观望情绪浓厚，中上游库存面临堆积。
3．螺炭比远低估于螺矿比，预示焦高估于矿，因此下游钢厂修复利润核心在矿，则面临自身利润修复的压力。政策期后远月焦价有望继续下跌。
操作建议：
（1）交易对象：J1905为主
（3）交易时间：11月下旬
（4）开仓区间：2000-2100
（5）目标区间：1700-1800
（6）止损位置：2100上方
（7）操作手数：200手
一、限产政策坐实，利润面临修复
自供给侧改革以来，去产能收缩供给的炒作持续推动价格的抬升，而就实际生产而言，近几年的政策并没有对供给带来实质上的收缩，因此所谓的限产政策炒高价格的逻辑是不成立的，但资金的长期涌入，使得焦炭的价格日益被推向高估的平台。目前整个政策走向尾声，环保和调结构是当前乃至以的后长期重心，纵观一系列政策的目的并不是收缩供给，而是优化产能，使其长远得到更好的发展，价格的膨胀也并不是长远发展的有效途径。如果对近两年的冬季限产做对比，可从以下四个方面进行今年限产政策的总结：范围基本不变、环保进一步趋严、产能任务进入尾声，限产方式多变灵活。当前已至采暖季，无论是焦化还是钢铁限产尚未全面展开，前期过度的炒作已成事实。
不论政策限产与否，焦化产业的事实告诉我们，焦化利润已绝对高估，甚至高于钢厂利润。目前焦企现货生产利润达600元/吨以上，毛利润率近25%，利润驱动供给，修复压制焦价。而从开工情况看，11月中旬样本焦化厂开工率在焦化利润高企的状态下维持在75%以上。 截至16日，焦炉开工率（100家）77.02%，处历史同期平均水平，且自三季度末以来，焦化开工受政策的影响幅度并不大，开工率始终保持在7成以上的水平。事实胜于雄辩，焦化厂仍在可控环境下满负荷运行，将高利润兑现，未来供给释放，焦价跌幅空间有望进一步打开。
图1：焦化利润偏高
图2：焦企开工率稳定
二、钢厂库存健康，中下游补库消极
众所周知，焦企长期以来的议价权来自于低库存，目前来看中游库存绝对值在四季度后开始稳步回升，体现整体需求萎靡供给释放，而钢厂焦炭库存的回升也减弱了中下游继续高价采购的意愿，焦炭价格的强势恐怕难以持续，钢厂已有降低采购、打压价格的诉求。
社会库存合计回升，绝对值出偏高位置，在现货偏高的状态下，消化库存的动力很弱，目前北方四港（日照、青岛、连云港、天津港）的库存近270万吨，且下游的话语权强势未改。对焦炭现货价格产生较大的压制作用。
钢厂焦炭库存自10月以来一直处于400万吨以上，低库存区域的华北地区钢厂的可用天数稳定在8天以上，在钢厂准备较充分及当前面临生产淡季的背景下，历史同期的高库存水平为焦炭后市蒙上阴影。
图3：贸易商库存高位难消化
图4：钢厂库存同期高位
三、下游利润修复看矿，焦炭面临压力
下游方面，钢材端也面临限产不及预期，利润偏高兑现修复的局面，加之终端未来预期不佳及严峻的国际局势，钢材现货的价格也逐渐筑顶回落。整体上，自上而下的不利因素传导将在中长期压制焦价，或伴随系统性的因素在工业品牛转熊的格局下跌。
而从修复利润的角度，炉料虽然强于成材，但焦炭的位置相对比较微妙，上游焦化端焦炭是成材，下游有钢材端焦炭是炉料，修复利润的驱动对焦炭是制衡状态。但前期焦价的疯狂炒作已使其在上下游均处在一个高估的位置，由螺矿比高估和螺炭比低估即可看出，钢厂的利润完全压榨的是矿石，而焦炭相较于螺纹处在高估状态，这表明修复钢厂利润的驱动在矿石，而焦炭在整个产业利润中均处于高位，面临压力。
11月20日焦炭指数下探测试2230支撑破位，此位置也是周线周期头部关键压力区域，等待量能进一步打开下方空间，反弹做空为宜。
图5：螺炭比低位（相较螺矿比）
四、总结
1．采暖季坐实，执行力度不及预期，利润过高（现货利润600元/吨），已超越钢厂（现货下降利润不及500元/吨），引发下游打压焦价。
2．下游钢厂库存健康，补库积极性不佳，中游贸易商观望情绪浓厚，中上游库存面临堆积。
3．螺炭比远低估于螺矿比，预示焦高估于矿，因此下游钢厂修复利润核心在矿，焦炭则面临自身利润修复的压力。政策期后远月焦价有望继续下跌。
操作建议：
（1）交易对象：J1905为主
（3）交易时间：11月下旬
（4）开仓区间：2000-2100
（5）目标区间：1700-1800
（6）止损位置：2100上方
（7）操作手数：200手
安粮期货1队
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